西北实业公司是民国时期省营企业的一个典型。本文从公司治理角度，系统回顾其企业制度变迁全过程，并探讨了政府、市场、经营者及制度环境对公司融资、治理结构、剩余分配等方面的影响。研究发现，山西省政府建立了一个多元的融资网络，公司资本中财政资金仅占3%，其余为政府公债与借款。资本大多作为各类地方公债的准备金或政府短期借款，通过金融杠杆扩大资金规模后再投入企业，兼具权益资本与债务资本双重性质。政府融资主要用于公司增资或购买固定资产，具有明确的指向性。此外，公司流动资本大多来自官方银行号，具有明显的行政划拨性质。本文注重从比较的视角，将西北实业公司治理结构变迁与与国民政府实业部控股和参股的公司及晋北矿务局股份有限公司、大同矿业公司等山西地方省营与民营企业进行比较，体现其在股权结构、控制权配置、剩余分配及经理人激励等方面的异同，进一步凸显西北实业公司在中国近代企业制度史上的独特意义。